Met de instemming van de vakbonden kan het wetgevingstraject van start gaan voor de overstap naar een nieuw pensioencontract. Een nieuw pensioencontract zal ook consequenties hebben voor het beleggingsbeleid.

Risicoprofiel

In plaats van een risicohouding op fondsniveau, kan onder het nieuwe pensioencontract rekening worden gehouden met een risicohouding per leeftijd. Via het toekennen van hedge-rendementen (= beschermingsrendement uit de hoofdlijnennota) en overrendementen wordt invulling gegeven aan het verschillende risicoprofiel per leeftijd. Ouderen zullen een groot deel van het hedge-rendement krijgen, wat hun uitkeringen stabieler maakt door de tijd. Jongeren zullen juist een groot deel van het overrendement krijgen, omdat zij nog langer de tijd hebben om eventuele verliezen in te halen. Het totale risicoprofiel op fondsniveau hoeft hierdoor niet persé te wijzigen. Ook de indeling in een matching- en een returnportefeuille kan blijven bestaan.

Is er ook aanleiding om het risicoprofiel te verhogen? Die mogelijkheid bestaat immers onder het nieuwe contract, aangezien er geen VEV-restricties meer zijn. Een hoger risicoprofiel moet echter wel in lijn zijn met de risicohouding van de deelnemers. Veel zal afhangen van hoe de risicohouding van de deelnemers wordt gemeten. Als hierbij alleen wordt gekeken naar het verwachte pensioen in een gemiddeld en een slecht weer scenario, dan zou een hoger risicoprofiel wellicht mogelijk zijn. Als er echter ook wordt gekeken naar de communicatie over pensioen in de opbouwfase, dan is dit minder waarschijnlijk. De beweeglijkheid van het pensioen in de opbouwfase is – vooral voor jonge deelnemers – fors in het nieuwe contract. Het is de vraag of dit past binnen de risicohouding van de deelnemer. Door het opheffen van de leenrestrictie kunnen jongeren meer dan 100% in aandelen beleggen en is het theoretisch zelfs mogelijk dat een jonge deelnemer meer dan zijn inleg verliest.

Het meebewegen van pensioenen met het beleggingsrendement en de daarmee gepaard gaande hogere kansen op “kortingen” zouden ook juist tot een lager risicoprofiel kunnen leiden. Onze berekeningen tonen aan dat de kans op een verlaging van het pensioen naar ruim 30% gaat. Populair gezegd betekent dit in 3 jaar tijd één keer korten en twee keer verhogen.

Rentehedge en looptijden

Het niet meer afhankelijk zijn van een rekenrente, wordt door velen als een voordeel gezien van het nieuwe contract. De forse afhankelijkheid van korte termijn rentebewegingen is in het nieuwe contract grotendeels verdwenen. Voor oudere deelnemers bestaat deze afhankelijkheid nog wel. Het zogenaamde projectierendement, op basis waarvan de omvang van de uitkering op pensioendatum initieel wordt bepaald, lijkt mede afhankelijk te worden van de marktrente. Om een stabiele uitkering te krijgen is het daardoor alsnog wenselijk om voor ouderen een groot deel van het renterisico af te dekken. Voor jongere deelnemers speelt het hedgerendement een marginale rol, omdat hun beleggingsrendement voor een groot deel zal bestaan uit het overrendement. Dit pleit ervoor om het renterisico vooral voor oudere deelnemers af te dekken, wat tot een verschuiving van de afdekking over de curve zal leiden naar middellange en korte looptijden.

Om de uitkeringen van gepensioneerden helemaal te stabiliseren, zou zelfs overgestapt kunnen worden naar cashflow matching voor ouderen. Dit is in onze ogen alleen zinvol als ouderen geen enkel risico willen lopen over hun uitkeringen. Als ouderen hierin wel enige mate van fluctuatie accepteren, zullen – in beperkte mate – risicovolle beleggingen worden toegevoegd aan de portefeuille. In dat geval is het aandelenrisico dominant boven het curverisico en biedt cashflow matching weinig toegevoegde waarde.

Door de focus op hedge-rendementen voor ouderen, lijkt lange termijn renterisico een ondergeschikte rol te krijgen. Lange termijn renterisico blijft echter ook in het nieuwe contract aanwezig. Pensioenfondsen spreken immers met sociale partners een pensioendoelstelling af. Als de rente daalt, dan daalt ook het verwachte beleggingsrendement in de toekomst en is dus meer vermogen nodig om aan de pensioendoelstelling te kunnen voldoen. In hoeverre pensioenfondsen dit lange termijn renterisico zullen afdekken, hangt mede af van de investment belief over rente. Als een pensioenfonds gelooft dat er een evenwichtsniveau van de rente bestaat dat substantieel hoger ligt dan het huidige niveau, dan is het afdekken van het lange termijn renterisico op dit moment weinig zinvol. Als een pensioenfonds gelooft dat de rente op lange termijn niet voorspelbaar is of dat de lange termijn rente substantieel onder het huidige niveau kan liggen, dan heeft het afdekken van het lange termijn renterisico wel toegevoegde waarde. Voor deze pensioenfondsen zal er minder veranderen in hun rentehedge beleid.

Illiquide beleggingen

Zowel in het huidige contract als in het nieuwe contract is ruimte voor illiquide beleggingen, die passen bij de lange beleggingshorizon van pensioenfondsen. In het nieuwe contract lijkt er zelfs iets meer ruimte voor illiquide beleggingen te ontstaan. Ten eerste worden illiquide beleggingen niet meer afgestraft via een hoger VEV beslag. Ten tweede is de behoefte aan onderpand lager als binnen de rentehedge wordt geschoven naar kortere looptijden. Beide effecten zorgen voor meer ruimte voor illiquide beleggingen. Uiteraard moet de complexiteit van deze beleggingen wel passen bij de governance en het kennisniveau van het pensioenfonds.

Inflatiegerelateerde beleggingen

In het huidige contract leidt inflatie afdekking tot een toename van nominaal balansrisico en daarmee een hogere kans op kortingen. Daarnaast wordt het aanhouden van inflatiegerelateerde beleggingen voor pensioenfondsen met een voorwaardelijke toekenning van toeslagen ‘gestraft’ via een hoger VEV. In het nieuwe contract bestaat het VEV niet meer, wat meer ruimte biedt voor inflatiegerelateerde producten. Of het daadwerkelijk zinvol is om meer in deze producten te beleggen is maar de vraag. In de opbouwfase is het veelal nuttiger om in risicovolle producten zoals aandelen te beleggen. Deze risicovolle beleggingen genereren een hoger rendement, dat op lange termijn in de meeste scenario’s ruim voldoende is om inflatie bij te houden. In de uitkeringenfase kan het wel gewenst zijn om een koopkrachtbestendig pensioen zeker te stellen. Voorwaarde hierbij is om een reële disconteringsvoet te hanteren. Zolang het projectierendement niet is gebaseerd op een reële rente levert inflatieafdekking meer spreiding in de jaarlijkse uitkeringen voor een deelnemer. Bovendien weten we uit de implementatie van de Wet Verbeterde Premieregeling, dat deelnemers minder snel kiezen voor een lagere reële discontovoet, omdat een lagere discontovoet direct leidt tot een lagere eerste uitkering.

Beleggen gedurende de overgangsfase

Het is lastig om in het beleggingsbeleid al voor te sorteren op het nieuwe contract, zolang het huidige FTK nog van toepassing is. Toch kunnen er al wel stappen gezet worden die de overgang versoepelen:

  • Risicoprofiel. Start een onderzoek naar het risicoprofiel van deelnemers in verschillende leeftijdsgroepen en onderzoek of de som van de risicoprofielen van de deelnemers past bij het huidige geaggregeerde risicoprofiel.
  • Curverisico. Overweeg een verplaatsing van het renterisico van (ultra)lange looptijden naar middellange tot kortere looptijden. Dit kan deels organisch plaatsvinden, doordat de looptijden van langlopende renteswaps afnemen gedurende de tijd. Daarnaast kan alvast van een deel van de langlopende swaps verkocht worden. Het mismatch risico zal hierdoor wel enigszins toenemen in de overgangsfase. Gezien de huidige vorm van de rentecurve, waarbij de ultralange rente significant onder de middellange rente ligt, lijkt het neerwaarts risico beperkt. Er zal een balans gevonden moeten worden tussen curverisico onder het huidige en het nieuwe contract.
  • Illiquide beleggingen. Aangezien zeer langlopende vastrentende waarden in het nieuwe contract minder toegevoegde waarde hebben, is het verstandig om hier nu al rekening mee te houden binnen de illiquide beleggingen. Illiquide beleggingen kunnen immers moeilijk worden verkocht in de toekomst. Denk voorafgaand aan het opnemen van nieuwe illiquide beleggingen dus goed na of deze beleggingen ook onder het nieuwe contract toegevoegde waarde hebben. Voor veel illiquide beleggingen zal dit inderdaad het geval zijn. Echter voor illiquide beleggingen met een zeer lange looptijd en laag risicoprofiel – zoals bijvoorbeeld staatsgerelateerde leningen - is het niet zeker dat de toegevoegde waarde nog even groot is onder het nieuwe contract als onder het huidige FTK.
  • Dekkingsgraadbescherming. Idealiter is de dekkingsgraad bij de overgang naar het nieuwe contract minimaal 100%. Een buffer boven 100% kan worden ingezet voor de vorming van een solidariteitsreserve. Als de dekkingsgraad onder de 100% is, zal bij overgang naar het nieuwe contract een korting moeten worden doorgevoerd. Naarmate het overgangsmoment dichterbij komt, zal er dus meer aandacht zijn voor het beschermen van reeds aanwezige buffers om een soepele overgang te bevorderen.

Vragen of opmerkingen?

Heeft u vragen of opmerkingen naar aanleiding van dit stuk, neem dan contact op met een van onze ALM of investment consultants via:

Contact

Loranne van Lieshout
Loranne  van Lieshout
Teamleader Investment Consulting & Risk Management
+31 6 13 13 17 85
Sacha van Hoogdalem
Managing Director
+31 10 700 56 31