Het einde van EONIA en EURIBOR

Veel Nederlandse verzekeraars en pensioenfondsen hebben renteswaps afgesloten. De variabele rente die door hen wordt betaald is meestal gebaseerd op EURIBOR. Verder worden de swaps gewaardeerd op basis van EONIA rente. Deze tarieven gaan zeer waarschijnlijk in de huidige vorm verdwijnen, welke impact heeft dat?

De EURIBOR en EONIA tarieven komen op dit moment tot stand door dagelijks een panel van banken te vragen welke rentetarieven ze rekenen voor verschillende looptijden: 1 dag, 6 maanden, etc. In de afgelopen jaren is veel wantrouwen ontstaan ten opzichte van deze methodiek, doordat de banken in dit panel deze tarieven voor eigen gewin hebben gemanipuleerd. Denk bijvoorbeeld aan de Libor-fraude.  Daarnaast worden deze tarieven veel als benchmark gebruikt en voldoen ze niet aan de actuele eisen van de EU Benchmarks Regulation. Deze stellen o.a. dat een benchmark moet zijn gebaseerd op brede, verifieerbare marktgegevens en een transparante weerspiegeling is van de markt.

Initiatief EMMI

In 2015 is door de EMMI een initiatief gestart om verbeteringen door te voeren. EMMI is het European Money Markets Institute, opgericht bij de start van de euro en bedoeld om EURIBOR en EONIA vast te stellen. Het initiatief had als doel de rentes te baseren op werkelijke transacties tussen banken en andere marktpartijen. Na een testperiode heeft de EMMI echter vastgesteld dat de marktvolume’s daarvoor onvoldoende geschikt zijn qua omvang en stabiliteit.

Hybride aanpak

Er is nu een hybride aanpak is ontwikkeld die uitgaat van feitelijke transacties, indien nodig aangevuld met quotes van banken. De testperiode van deze aanpak loopt op dit moment.

De ECB vindt de voortgang onvoldoende en heeft, samen met ESMA en de Europese Commissie, een werkgroep in het leven geroepen en aangekondigd dat per 2019 een nieuw tarief zal worden gepubliceerd, ESTER (Euro Short Term Rate) als alternatief voor EONIA.

ESTER

ESTER is gebaseerd op markttarieven en quotes voor uitlenen zonder zekerheden (“unsecured”). Er is echter ook een grote markt voor korte leningen waar wel zekerheden voor worden gesteld, zoals de repo markt. Deze markt heeft een volume dat vele malen groter is dan de unsecured markt en prijsgegevens hierover kunnen bij een clearing zoals Eurex worden verkregen. In de Verenigde Staten is er voor gekozen dit als basis voor de geldmarkttarieven te hanteren (SOFR). In Europa bestaat het bezwaar dat op kwartaal- en vooral jaareindes deze “secured” tarieven sterk fluctueren vanwege balansbeheer van marktpartijen (oppoetsen van de balans).

Het Verenigd Koninkrijk is al verder dan Europa, daar is gekozen voor SONIA (Sterling Overnight Index Average) als vervanging van LIBOR voor Britse ponden. SONIA is ook een “unsecured” tarief met een methodiek in lijn met die van ESTER. Daar zijn marktpartijen al doende om swaps om te zetten naar deze nieuwe waarderingsgrondslag.

ESTER blijkt structureel lager uit te komen dan EONIA. Door de introductie van ESTER zal de waardering van swaps wijzigen. Een swap met een positieve waarde zal meer waard worden, een swap met een negatieve waarde zal nog negatiever worden. Dat heeft impact op de dekkingsgraad. Dergelijke wijzigingen in waardering kunnen daarom het beste worden doorgevoerd als de swaps weinig waarde hebben.

Impact op de dekkingsgraad

De impact op de dekkingsgraad wordt voor de meeste pensioenfondsen nog groter als het ook zou leiden tot wijziging van de UFR-curve. Een verlaging van deze curve leidt tot een daling van de dekkingsgraad. Hier lijkt vooralsnog geen sprake van.

Verder zal een andere berekeningsmethode van de variabele rente (in de regel 6 maands EURIBOR) ook de waarde van de swap kunnen beïnvloeden. De ISDA, die zorgt voor gestandaardiseerde derivatencontracten, zal uiteindelijk moeten vaststellen hoe dit voor bestaande en nieuwe renteswaps zal gaan gebeuren.

Planning voor de toekomst

Naar verwachting zal in de loop van 2018 meer informatie beschikbaar komen als de testperiode van de hybride aanpak is afgerond, vlotte besluitvorming is daarna nodig want de ambitie is dat per 2020 de huidige methode niet meer wordt gebruikt. Alle contracten die zijn gebaseerd op Euribor en Eonia zullen dan moeten worden aangepast. Voor renteswaps zal de ISDA moeten bepalen welke rentes zullen kunnen worden toegepast.