Dekkingsgraadbescherming richting invaren: stabiliteit of opwaarts potentieel?

Een groot aantal pensioenfondsen gaat 1 januari 2027 invaren. In deze fase is de dekkingsgraad een kritische factor voor zowel evenwichtig invaren als het vertrouwen van deelnemers. Door de recente rentestijgingen zijn de dekkingsgraden in korte tijd fors verbeterd. Deze gunstige uitgangspositie vergroot het belang van een expliciete afweging over het resterende risico tot aan het invaarmoment en de mate waarin die dekkingsgraad wordt beschermd.

Waarom de dekkingsgraad beschermen?

Het dekkingsgraadniveau op de invaardatum is bepalend voor de mate waarin transitiedoelstellingen kunnen worden gerealiseerd. Dit betreft onder meer de mogelijkheid om pensioenen te verhogen, compensatiedepots te vullen en solidariteits- of risicodelingsreserves op te bouwen.

Tegelijkertijd kan een dalende rente of negatief beleggingsrendement in de aanloop naar invaren de dekkingsgraad snel verlagen. Dit kan directe gevolgen hebben voor zowel de haalbaarheid van de transitie als het vertrouwen van deelnemers.

De belangrijkste redenen om de invaardekkingsgraad te beschermen zijn:

• zekerheid over het behalen van transitiedoelstellingen, met inbegrip van situaties waarin een hoge dekkingsgraad de verdeling kan compliceren;
• versterking van draagvlak en uitlegbaarheid richting deelnemers;
• vergroting van voorspelbaarheid in de aanloop naar het invaarmoment;
• betere uitgangspositie na invaren door start met een gevulde solidariteitsreserve waarmee schokken na de transitie opgevangen kunnen worden.

Twee bestuurlijke dilemma’s

1. Timing: wanneer starten met dekkingsgraadbescherming?

Besturen staan voor de vraag op welk moment bescherming wenselijk is.

Vroegtijdige bescherming

Deze benadering vertrekt vanuit de constatering dat de huidige dekkingsgraad voor veel fondsen voldoende ruimte biedt om de transitie in te gaan. Door vroegtijdig (deels) af te dekken, wordt de gevoeligheid voor ongunstige rente- of marktbewegingen beperkt. Dit vergroot de voorspelbaarheid van het transitiepad, maar gaat ten koste van (een deel van) het opwaarts potentieel. De huidige geopolitieke onrust vergroot het belang van vroegtijdige bescherming.

Bescherming zodra voldoende zekerheid bestaat

Een alternatieve benadering is om bescherming pas in te zetten wanneer er voldoende wettelijke, bestuurlijke en operationele zekerheid is over het invaarmoment en de uitgangspunten. Tot dat moment blijft het opwaarts potentieel behouden. Hoe dichter bij het invaarmoment, hoe lager de kosten en hoe duidelijker de doelstellingen, waardoor bescherming beter is af te stemmen op het transitiemoment en de definitieve uitgangspunten.

2. Instrumentkeuze: lineair versus niet-lineaire bescherming

Bij dekkingsgraadbescherming kan grofweg worden gekozen tussen lineaire en niet-lineaire methoden. De keuze heeft directe gevolgen voor het risicoprofiel, de kosten en de complexiteit van uitvoering en governance.

Lineaire bescherming

Lineaire bescherming kan worden vormgegeven door het afbouwen van risicovolle beleggingen of door het inzetten van derivaten zoals Total Return Swaps voor aandelenrisico en renteswaps voor renterisico. Kenmerken van deze aanpak zijn:

• er is geen sprake van kosten vooraf
• de methode past doorgaans binnen het bestaande strategische beleggingsbeleid;
• kent een beperkte aanvullende governance-last
• het neerwaartse risico wordt direct en transparant beperkt.

Deze vorm van bescherming sluit aan bij situaties waarin stabiliteit rondom het invaarmoment prioriteit heeft boven extra opwaarts potentieel.

Niet-lineaire bescherming via putopties

Niet-lineaire bescherming, bijvoorbeeld via putopties, maakt het mogelijk om een ondergrens aan de waarde van (een deel van) de portefeuille te leggen. Daarmee wordt het neerwaartse risico begrensd, terwijl opwaarts potentieel grotendeels behouden blijft. Tegenover dit voordeel staat de betaling van een optiepremie, waarvan de hoogte afhankelijk is van looptijd en marktomstandigheden zoals volatiliteit.

Het behoud van opwaarts potentieel is niet zonder betekenis voor de transitie. Ook bij een hoge rente en een gunstige dekkingsgraad kunnen transitiedoelstellingen onder druk komen te staan, met name waar het gaat om vragen rond een evenwichtige overgang. In situaties met hoge buffers kan de verdeling daarvan leiden tot aanvullende afwegingen over uitlegbaarheid en draagvlak. In de praktijk is daarom bij sommige fondsen met hoge dekkingsgraden afgezien van spreiding bij de verdeling van de buffer, om de overgang eenvoudiger en beter uitlegbaar te houden.

Daarnaast brengt niet-lineaire bescherming doorgaans:

• hogere kosten met zich mee door de optiepremie;
• meer complexiteit in monitoring en uitleg;
• en in sommige gevallen tijdelijke afwijkingen van het strategisch beleggingsbeleid, wat aanvullende governance-afwegingen vraagt.

Niet-lineaire instrumenten vragen daarom om duidelijke besluitcriteria vooraf, met expliciete aandacht voor de gewenste bandbreedte aan uitkomsten richting het invaarmoment.

Ervaringen tot nu toe

De eerste fondsen die met vormen van dekkingsgraadbescherming zijn ingevaren rapporteren wisselende maar overwegend positieve ervaringen. Met name lineaire risicoreductie wordt vaak genoemd als relatief eenvoudig, transparant en goed beheersbaar.

Niet-lineaire instrumenten kunnen in gunstige marktomstandigheden een ander beeld oproepen, wanneer sterke negatieve scenario’s zich niet hebben voorgedaan, kan achteraf het gevoel ontstaan dat bescherming niet noodzakelijk was, terwijl de kosten wel zijn gemaakt. Dit onderstreept het belang van vooraf vastgelegde besluitcriteria en een expliciete acceptatie van het bijbehorende kosten-batenprofiel.

Een terugkerende observatie is dat fondsen die tijdig en expliciet keuzes hebben gemaakt over risicobeheersing, meer voorspelbaarheid konden bieden in het besluitvormingsproces. Dit droeg bij aan consistentie in communicatie richting deelnemers, juist in een periode waarin meerdere onzekerheden samenkomen.

Hoe inzicht verkrijgen in een weloverwogen keuze?

(Stochastische) scenarioanalyses bieden inzicht in de mogelijke ontwikkeling van de dekkingsgraad onder uiteenlopende rente- en marktcondities. Zij maken zichtbaar:

• wat de kans is op het behalen van transitiedoelstellingen,
• hoe groot de bandbreedte van uitkomsten is met en zonder bescherming,

Deze inzichten ondersteunen een onderbouwde afweging tussen stabiliteit en opwaarts potentieel. Scenarioanalyses maken daarbij expliciet onder welke omstandigheden welke beleidskeuzes richting het invaarmoment verdedigbaar zijn.

Beleidsmatige afwegingen richting het invaarmoment

De aanloop naar het invaarmoment vraagt van pensioenfondsen een zorgvuldige, scenariobewuste afweging over de bescherming van de dekkingsgraad in een periode van verhoogde volatiliteit en onzekerheid. Daarbij staan drie samenhangende keuzes centraal.

Ten eerste vraagt de timing van dekkingsgraadbescherming om zorgvuldige besluitvorming. Zowel vroegtijdig beschermen als wachten tot er volledige bestuurlijke en operationele zekerheid bestaat over het invaarmoment kent valide argumenten. De keuze hangt samen met het risicobudget, de mate van zekerheid en de gewenste voorspelbaarheid in het transitieproces.

Ten tweede biedt lineaire bescherming veel fondsen een manier om stabiliteit rondom het invaarmoment te vergroten. Door het ontbreken van optiepremies en de aansluiting bij bestaande beleggingskaders kan deze aanpak flexibiliteit behouden, terwijl het neerwaartse risico tijdig wordt beperkt.

Ten derde geldt dat niet-lineaire bescherming, zoals via putopties, het opwaarts potentieel behoudt maar tegelijkertijd de complexiteit van kosten, uitvoering en governance vergroot. In de praktijk kan dit ertoe leiden dat bescherming achteraf minder effectief wordt ervaren, met name wanneer ongunstige scenario’s zich niet hebben voorgedaan.

Voor alle fondsen geldt dat de dekkingsgraad op het invaarmoment een waardevol én kwetsbaar uitgangspunt vormt. Het tijdig en expliciet vastleggen van keuzes over timing, instrumentgebruik en acceptabele uitkomstbandbreedtes versterkt de beheersbaarheid van de transitie en draagt bij aan consistente besluitvorming en communicatie richting deelnemers.