Sturen op inflatie en koopkracht in de Wtp

Eén van de doelstellingen van de Wet toekomst pensioenen (Wtp) is het bieden van perspectief op een koopkrachtiger pensioen. Zowel in de pensioensector als in de politiek bestaat daarom brede aandacht voor de vraag hoe pensioenfondsen binnen het nieuwe stelsel kunnen omgaan met inflatie en koopkrachtbehoud voor gepensioneerden. De centrale beleidsvraag is daarbij in hoeverre pensioenfondsen onder de Wtp daadwerkelijk kunnen sturen op inflatie, en met welke instrumenten.

Naar aanleiding van meerdere Kamervragen over dit onderwerp heeft de demissionaire minister van Sociale Zaken en Werkgelegenheid in de zomer een Kamerbrief gestuurd over aanvullende mogelijkheden voor koopkrachtbehoud binnen het nieuwe pensioenstelsel. In deze brief is toegezegd te onderzoeken welke instrumenten beschikbaar zijn om pensioenfondsen meer ruimte te geven om op inflatie te sturen. De uitkomsten van dit onderzoek worden in de loop van dit jaar verwacht. Na de wetsbehandeling is het aan de fondsen hoe zij hier invulling aan willen geven.

Van directe indexatie naar impliciete sturing

Onder het Financieel Toetsingskader (FTK) bestond een expliciete en directe relatie tussen gerealiseerde inflatie en de verhoging van pensioenaanspraken. In het huidige wettelijke kader van de Wet verbeterde premieregeling (Wvp) en de Wtp is deze directe koppeling losgelaten. Koopkrachtbehoud volgt niet langer automatisch uit de regelgeving, maar is afhankelijk van beleidskeuzes van pensioenfondsen.

De belangrijkste sturingsinstrumenten onder de Wtp zijn daarmee:

• de mate van risico in de beleggingsportefeuille,
• de inzet van inflatie‑gelinkte beleggingen, en
• in beperkte mate de solidariteits‑ of risicodelingsreserve.

Deze instrumenten bieden ruimte, maar garanderen geen directe of volledige inflatiecompensatie.

Behoefte aan explicietere inflatiesturing

Bij veel pensioenfondsen bestaat de behoefte om, ondanks het nieuwe stelsel, een herkenbare relatie te behouden tussen de ontwikkeling van uitkeringen en de feitelijke inflatie. Deze behoefte is met name groot in perioden van hoge inflatie, waarin het ontbreken van expliciete inflatiesturing kan leiden tot een snelle en zichtbare achteruitgang van de koopkracht van gepensioneerden.

Vier instrumenten

In aansluiting op de kamerbrief kunnen de volgende vier instrumenten worden onderscheiden:

1. het reëel beschermingsrendement (in combinatie met een reëel projectierendement);
2. het gebruik van feitelijke inflatie via het spreidingsvermogen;
3. een reële inzet van de solidariteits‑ of risicodelingsreserve;
4. het nemen van meer beleggingsrisico door meer risicodeling.

In de volgende paragrafen worden deze instrumenten afzonderlijk beschreven, beoordeeld en geduid vanuit het perspectief van pensioenfondsen.

1. Reëel beschermingsrendement

Het indirect reëel beschermingsrendement houdt in dat oudere deelnemers worden beschermd voor inflatierisico, waarvoor zij een prijs betalen aan jongere deelnemers. Dit gaat gepaard met het hanteren van een reëel projectierendement. In de kamerbrief worden deze instrumenten afzonderlijk benoemd, maar zij ze kunnen niet los van elkaar worden gezien.

Het toepassen van een reëel beschermingsrendement heeft tot gevolg dat de ontwikkeling van langetermijn-inflatie beter kan worden gevolgd. Dit instrument is echter minder effectief voor het direct corrigeren van de uitkeringen in geval van een inflatieschok, terwijl juist daar de behoefte vanuit de sector ligt. Daarnaast vereist de inzet van een reëel beschermingsrendement een meer reëel gestuurde beschermingsportefeuille, om te voorkomen dat de risico’s voor jongere deelnemers te sterk oplopen.

De hiervoor benodigde inflatiegerelateerde producten zijn echter slechts beperkt beschikbaar op de markt en bovendien niet gekoppeld aan de Nederlandse inflatie. Dit beperkt de uitvoerbaarheid en effectiviteit van dit instrument binnen de huidige marktomstandigheden.

2. Feitelijke inflatie spreidingsvermogen

In deze optie wordt het instrument ‘spreidingsvermogen’ anders ingezet dan tot nu toe in de wetgeving is beoogd. Jaarlijks worden de uitkeringen in beginsel verhoogd met de feitelijke inflatie, waardoor het spreidingsvermogen zowel positief als negatief kan oplopen. Pas wanneer het spreidingsvermogen buiten vooraf vastgestelde bandbreedtes komt, worden de uitkeringen positief of negatief aangepast.

Deze inzet van het spreidingsvermogen kan worden vergeleken met een dekkingsgraad die over het uitkeringscollectief wordt aangehouden en die gedurende langere periode positief of negatief is. Binnen zekere grenzen van deze ‘dekkingsgraad’ worden de uitkeringen alleen aangepast met de inflatie, zonder andere rendementseffecten.

Dit lijkt een aantrekkelijke inzet van het spreidingsvermogen, vanuit het oogpunt van de deelnemers. Hun uitkeringen worden immers jaarlijks gecorrigeerd voor de inflatie, zonder dat zij te maken krijgen met overige volatiliteit vanuit de financiële markten. Alleen als het spreidingsvermogen te ver oploopt (positief of negatief) zal een correctie op de uitkeringen moeten plaatsvinden. Deze benadering biedt met name perspectief wanneer gewerkt wordt met een combinatie van nominale en reële sturing; toekenning van inflatie als het kan, met meer focus op bescherming van de nominale aanspraken als het tegenzit (dus bij lager spreidingsvermogen). Pas bij onderschrijding van zekere grenswaarde kan worden overgegaan tot verlaging van de nominale aanspraken, waarbij de solidariteitsreserve eventueel kan worden ingezet om deze te beperken. Daarmee sluit deze variant aan bij de wens van deelnemers, waarbij koopkrachtbehoud wordt gecombineerd met nominale bescherming.

Aan de inzet van dit instrument voor koopkrachtbehoud zijn echter ook aandachtspunten verbonden:

• Het spreidingsvermogen (de ‘dekkingsgraad’) kan langdurig hoog of laag zijn zonder dat teruggestuurd wordt op een lange termijn evenwichtsniveau.
• Deze variant vergt een ingrijpende aanpassing van het wettelijk kader, waarbij het uitgangspunt dat vanuit het spreidingsvermogen geen herverdeling plaatsvindt met jongere deelnemers, komt te vervallen. Daarnaast vraagt deze systematiek om heroverweging van de voorgeschreven inkoopfactor bij toetreding tot het uitkeringscollectief. In de huidige situatie wordt het spreidingsvermogen bij inkoop volledig meegenomen, terwijl bij deze variant een hoog of laag spreidingsvermogen niet langer direct overeenkomt met de feitelijke waarde voor toetredende deelnemers. Dit kan leiden tot voor- of nadelen bij inkoopmomenten.

3. Reële inzet van de solidariteits- of risicodelingsreserve

Deze optie betreft de mogelijke inzet van de solidariteits- of risicodelingsreserve (SR of RDR) met als doel de ‘Ortec-methode’1 in reële termen mogelijk te maken. Binnen de Wtp is het nu alleen mogelijk om de solidariteits- of risicodelingsreserve in te zetten voor het opvangen van onverwachte (hoge) inflatie. Verwachte inflatie moet worden gefinancierd uit overrendement en/of via een afslag op het projectierendement.

De uitbreiding betreft dan ook het wettelijk mogelijk maken om de SR of RDR in te zetten om verwachte inflatie op te vangen in geval van tegenvallend overrendement. Hierdoor kunnen de uitkeringen vaker worden verhoogd met de inflatie, ook in jaren waarin het gerealiseerde rendement achterblijft.

Deze uitbreiding leidt tot een intensiever gebruik van de reserve en daarmee tot meer herverdeling dan in de huidige marktpraktijk, waarin alleen nominale aanspraken worden beschermd. Om te voorkomen dat de herverdeling te ver oploopt, kan de restrictie worden opgelegd dat het verwachte overrendement gelijk is aan dat deel van de verwachte inflatie dat men wenst bij te houden en beschermen.

Het voordeel van deze variant is dat zij de duale doelstellingen van veel pensioenfondsen ondersteunt: bescherming van nominale uitkeringen in ongunstige scenario’s en, wanneer de reserve dat toelaat, het behoud van koopkracht voor gepensioneerden. Bovendien sluit deze benadering aan bij de huidige marktpraktijk, waardoor ook na invaren relatief beperkte aanpassingen in de financiële opzet nodig zijn.

Tegelijkertijd neemt bij een uitgebreidere inzet van de reserve het risico toe dat deze volledig wordt aangesproken. Een verhoging van de maximale omvang van de reserve of het toestaan van vulling van de reserve in geval het overrendement hoger is dan de inflatie zou daarvoor een uitkomst kunnen bieden.

4. Meer beleggingsrisico door meer risicodeling

In deze variant wordt meer beleggingsrisico genomen ten behoeve van gepensioneerden, waarbij zij ook meer reële bescherming ontvangen via risicodeling met jongere generaties door de inzet van de solidariteits- of risicodelingsreserve.

Het voordeel van deze variant is dat gepensioneerden beter in staat zijn de verwachte inflatie bij te houden, dankzij het hogere verwachte overrendement dat met een hoger risicoprofiel kan worden gerealiseerd. Daarbij neemt het individuele risico voor gepensioneerden niet noodzakelijk toe, doordat een deel van dit risico collectief wordt gedeeld.

Hier staat tegenover dat aanzienlijk meer risico bij de jongere deelnemers wordt neergelegd. Zeker in opvolgende jaren van lage rendementen en hoge inflatie, kan deze last aanzienlijk oplopen. In gunstige jaren ontvangen zij hiervoor een compensatie via de afroming van het overrendement.

Daarbij is nog wel de vraag hoe deze inzet van instrumenten inhaakt op de wettelijke eis dat het risicoprofiel moet aansluiten op de risicohouding van de deelnemers. Wanneer het risico voor jongere deelnemers substantieel toeneemt, kan dit gevolgen hebben voor de mate van risico die zij binnen de lifecycles kunnen nemen en daarmee voor hun pensioenverwachting op pensioendatum.

Visie Ortec Finance

Van de verkende instrumenten zien wij vooral potentieel in de inzet van het spreidingsvermogen gelinkt aan de feitelijke inflatie (variant 2) en uitbreiding van de toegestane inzet van de solidariteitsreserve (variant 3).

Voor beiden geldt zien wij vooral voordelen van inzet in de praktijk indien gewerkt kan worden met een combinatie van nominale en reële sturing: toekenning van inflatie als het kan, met meer focus op bescherming van de nominale aanspraken in minder gunstige scenario’s.

Bij inzet van het spreidingsvermogen betekent dit dat bij een hoger spreidingsvermogen de inflatie kan worden toegekend en bij een lager spreidingsvermogen nominale kortingen worden voorkomen. Pas bij onderschrijding van een vooraf vastgestelde grenswaarde kan worden overgegaan tot verlaging van de nominale aanspraken, waarbij de solidariteitsreserve eventueel kan worden ingezet om deze te beperken. Deze methodiek vraagt echter een forse ingreep in het wettelijk kader, waarbij meer herverdeling wordt toegestaan dan op dit moment het geval is. Onzes inziens is dit niet bezwaarlijk. Wel vraagt de implementatie in de praktijk ook grotere aanpassingen van het beleid.

De route via een uitgebreidere inzet van de solidariteitsreserve is relatief minder ingrijpend, zowel in aanpassing van de wetgeving als in de praktijk. Ook deze inzet leidt tot een grotere herverdeling, maar wel binnen de huidige principes die ten grondslag liggen aan de wet. Daarmee sluit deze route aan bij de bestaande marktpraktijk, waarbij de reserve al wordt ingezet om nominale doelen te bereiken.

Conclusie

Nu de transitie naar de Wet toekomst pensioenen voor veel fondsen is afgerond, ontstaat ruimte om de rol van inflatie en koopkracht opnieuw beleidsmatig te duiden. Sturing op inflatie binnen de Wtp wordt naar verwachting beter mogelijk, maar vraagt wel om expliciete keuzes van het bestuur. Elk instrument brengt afwegingen met zich mee rond koopkracht, herverdeling, uitvoerbaarheid en risicoverdeling.

Dit onderstreept het belang voor pensioenfondsen om opnieuw bewust te bepalen welke vorm van nominale en reële sturing past bij het fonds en de vastgestelde risicohouding. Juist in deze fase ligt er een logisch moment om deze keuzes bestuurlijk te verkennen en te verankeren in het beleid, in samenhang met het strategisch beleggingsbeleid en de inzet van reserves.